幼教市場規(guī)模巨大，隨著新出生人口數(shù)量增長、幼兒園入園率和人均消費(fèi)水平提升，未來5年復(fù)合增長將超過10%。當(dāng)前這一領(lǐng)域標(biāo)桿公司，無論是A股的威創(chuàng)股份、秀強(qiáng)股份等，還是港股的首控集團(tuán)，都屬于半路出家，而耕耘超過20年，具備較強(qiáng)競爭力的獨(dú)立公司，還數(shù)億童文教。
億童文教成立于2008年，是中國幼教裝備市場龍頭。
幼兒園開展教育，所需資源主要包括學(xué)習(xí)材料、玩教具等教育裝備和師資。按3-6歲適齡兒童計算，這一年齡段人口達(dá)5000萬，入園率預(yù)計在75%-85%，其中人均幼教裝備花費(fèi)占學(xué)費(fèi)的10%-20%。根據(jù)以上數(shù)據(jù)判斷，中國幼教裝備市場規(guī)模在五百億元以上。
根據(jù)十三五規(guī)劃，2020年幼兒園普及率將達(dá)85%以上。未來5年，預(yù)計我國每年新增人口在1600-1800萬之間。所以，未來5年，幼教裝備市場還會隨著二孩政策刺激、入園率提升、幼教消費(fèi)升級而不斷擴(kuò)大。
陳先新，億童文教董事長兼總經(jīng)理，曾是中學(xué)老師，1994年毅然下海，開始幼教裝備領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)。
創(chuàng)業(yè)頭十年，陳先新做的是面向家庭的幼兒讀物。20世紀(jì)末，民辦幼兒園蓬勃發(fā)展并賺取超額利潤，但辦學(xué)水平參差不齊。1996年，國家教育委員會頒布《幼兒園工作規(guī)程》，要求幼兒園教育要以游戲?yàn)榛净顒?，而幼兒園現(xiàn)狀與規(guī)程相去甚遠(yuǎn)。2004年，陳先新從面向家庭的幼兒讀物，轉(zhuǎn)向面向幼兒園的學(xué)習(xí)材料，也就是各種幼兒園學(xué)習(xí)操作的載體。
2008年，億童文教正式注冊成立，主營業(yè)務(wù)是幼兒園學(xué)習(xí)材料。2012年，在“去小學(xué)化”政策引導(dǎo)下，億童文教推出面向幼兒園的玩教具裝備。
億童文教收入主要包括圖書材料和玩教具裝備兩個部分。2013年以來，玩教具裝備增幅較大，且在業(yè)務(wù)中占比持續(xù)上升，而圖書材料增幅減小，且在業(yè)務(wù)中占比持續(xù)下降。
2016年，億童文教總營收5.29億元、凈利潤1.22億元，3年復(fù)合增長率分別是29.90%和18.50%。
在做幼教裝備過程中，億童文教形成了“以培訓(xùn)帶銷售”的獨(dú)特營銷方式。發(fā)展至今，對師資進(jìn)行免費(fèi)培訓(xùn)，已經(jīng)成為億童文教提供給幼兒園的增值服務(wù)。
在銷售模式上，億童文教以經(jīng)銷為主，目前在全國288個地級市擁有近500家經(jīng)銷商。這些經(jīng)銷商覆蓋的幼兒園近5萬所，也就是說，中國平均每4所幼兒園就有一所是億童文教產(chǎn)品的使用園。
從2000年開始，隨著教委要求、市場需求和渠道結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，幼教裝備行業(yè)也發(fā)生著變化。21世紀(jì)初，曾經(jīng)和億童文教鼎足而立、提供主科輔助學(xué)習(xí)材料的冬雪、洪恩等已經(jīng)鮮有問津了。近年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)的興起，數(shù)字媒體逐漸向幼教裝備行業(yè)滲透，涌現(xiàn)出像長征教育、朗朗教育這樣的新媒體教材教具提供方。
近10年來，億童文教始終緊跟教委和幼兒園需求，在行業(yè)內(nèi)形成了良好口碑，保持著穩(wěn)步增長。接下來，億童文教會繼續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，整合和下沉渠道，產(chǎn)品客單價和覆蓋幼兒園數(shù)量將得到提升。當(dāng)然，如果億童文教在數(shù)字媒體方面跟不上技術(shù)變革，則可能會對公司造成不利影響。
億童文教，這家相對傳統(tǒng)卻穩(wěn)步成長的公司，在當(dāng)前幼教行業(yè)投資熱潮的背景下，帶給我們怎樣的啟示?愛分析將從業(yè)務(wù)模式、運(yùn)營效率等微觀層面和政策環(huán)境、市場競爭、公司戰(zhàn)略等宏觀層面進(jìn)行分析。
圖書材料增速放緩，業(yè)務(wù)占比持續(xù)下降
幼兒圖書材料是億童文教的起家業(yè)務(wù)。在相對傳統(tǒng)的幼兒圖書材料市場，國有出版產(chǎn)品長期占據(jù)主要位置，但創(chuàng)新速度卻逐漸跟不上幼兒園的要求，而大部分民營圖書由于資質(zhì)和資金限制，競爭力嚴(yán)重不足。
億童文教不僅提供產(chǎn)品，還給幼兒園提供產(chǎn)品背后的一套教育目標(biāo)、方法和評價體系，迅速從同類企業(yè)中脫穎而出。
當(dāng)前圖書材料市場已經(jīng)相當(dāng)成熟，行業(yè)毛利率較高，維持在70%左右。幼兒園對圖書材料的需求客觀存在，但教育部2011年發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范幼兒園保育教育工作防止和糾正 “小學(xué)化”現(xiàn)象的通知》及《3-6 歲兒童學(xué)習(xí)與發(fā)展指南》，這部分市場會逐步減小。
近3年，億童文教的圖書材料收入增幅逐漸減小，毛利率保持72%左右。但受“去小學(xué)化” 政策限制以及公司產(chǎn)品戰(zhàn)略調(diào)整，我們預(yù)計，2017年，億童文教的圖書材料增速會下調(diào)至10%左右，營收將達(dá)3.56億左右，毛利率在70%左右。
滿足“去小學(xué)化”政策需求，玩教具裝備高速增長
2012年下半年，億童文教的玩教具裝備完成研發(fā)，并開始用于推廣。
長期深耕于幼教裝備領(lǐng)域，造就了億童文教靈敏的政策和市場嗅覺。2010年，億童文教還參與制定國家級《幼兒園玩教具配備標(biāo)準(zhǔn)》，成為行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)制定者。
億童文教的玩教具裝備獲得了幼兒園的高度認(rèn)可，已經(jīng)推出近百種區(qū)域活動材料產(chǎn)品，迅速搶占市場先發(fā)優(yōu)勢。當(dāng)前玩教具市場增速較快，保守估計行業(yè)增速有望維持在50%以上。
參考主營業(yè)務(wù)同樣是幼教裝備的新三板公司愛立方， 2016年，愛立方總體營業(yè)收入同比增長113.67%，其中玩教具收入同比增長236.53%，玩教具迅猛增長成為刺激營業(yè)收入增長的主要原因。
近3年，億童文教玩教具裝備也高速增長，在營業(yè)收入中占比大幅提升，毛利率大約50%。億童文教在2012年就推向了全國市場，我們預(yù)計，2017年億童文教玩教具裝備增速會保持在70%左右，營收將達(dá)3.43億左右，保守估計毛利率大約50%。
培訓(xùn)帶銷售，配套服務(wù)形成超強(qiáng)用戶粘性
“培訓(xùn)帶銷售”是億童文教獨(dú)特的營銷方式。幼兒園從業(yè)人員素質(zhì)參差不齊，對培訓(xùn)十分饑渴。成立之初，億童文教就順勢推出對園長和老師的專業(yè)培訓(xùn)，這也是公司從眾多國有出版社、民營文化公司當(dāng)中脫穎而出的原因之一。
當(dāng)前，億童文教每學(xué)期都會和經(jīng)銷商或教育部門組織分產(chǎn)品研討會和培訓(xùn)會，有別于廣告等傳統(tǒng)營銷方式，億童文教可以實(shí)時解決幼兒園的疑問、了解市場需求，有針對性地研發(fā)和推廣產(chǎn)品，增強(qiáng)和幼兒園的粘性。
培訓(xùn)是重中之重，培訓(xùn)人員數(shù)量與覆蓋幼兒園數(shù)量比例，是判斷渠道是否牢固的重要依據(jù)。分析公告發(fā)現(xiàn)，億童文教培訓(xùn)人員數(shù)量/覆蓋幼兒園數(shù)量呈下降趨勢，說明公司對渠道的控制能力越來越強(qiáng)。
另外，公司還建立了覆蓋全國的師資培訓(xùn)網(wǎng)絡(luò)，培訓(xùn)中心覆蓋23個省會城市;推出的億童幼師網(wǎng)校在線培訓(xùn)服務(wù)，與線下培訓(xùn)服務(wù)形成了多層次培訓(xùn)體系。
當(dāng)前，億童文教的線下師資培訓(xùn)趨于穩(wěn)定，但運(yùn)營偏重。如果億童文教擴(kuò)大單個線下培訓(xùn)人員覆蓋的幼兒園數(shù)量，或者億童網(wǎng)校能夠較好滿足幼兒園的師資培訓(xùn)需求，那么億童文教對渠道的控制能力將提升，運(yùn)營效率也將提升。
經(jīng)銷為主，渠道優(yōu)勢領(lǐng)先同行
億童文教的客戶是幼兒園。幼兒園具有區(qū)域性特點(diǎn)，幼兒教育裝備銷售對本地經(jīng)銷商依賴度高。在幼兒教育裝備市場，公司的經(jīng)銷商渠道開拓和管理能力直接決定變現(xiàn)能力。
作為幼兒園產(chǎn)業(yè)通路的開辟者，億童文教的銷售渠道已經(jīng)趨于成熟。近年來，公司通過整合和下沉渠道，逐漸增加了對渠道的管理，在行業(yè)中占據(jù)了絕對優(yōu)勢。
渠道優(yōu)勢的表現(xiàn)之一在數(shù)量上。億童文教的經(jīng)銷商近500家，覆蓋幼兒園近5萬所，分布在全國288個地級市。遙遙領(lǐng)先于，2016年開始拓展湖北省外客戶的愛立方、老牌教材教具提供商鳳凰康軒、新媒體課件提供商長征教育。
2017年，公司將繼續(xù)重點(diǎn)擴(kuò)大經(jīng)銷商的園所覆蓋數(shù)量。
渠道優(yōu)勢的表現(xiàn)之一在控制力上。2016年，億童文教直接控股了5家經(jīng)銷商，自營比例提高，可以作為對未來業(yè)績持續(xù)看好的重要依據(jù)。另外，從經(jīng)銷商在銷售份額中的占比可以看出，當(dāng)前億童文教的渠道很分散，單一渠道對業(yè)績的影響力很小。
涉足家園共育，未達(dá)銷售預(yù)期
2015年10月，教育部印發(fā)《教育部關(guān)于加強(qiáng)家庭教育工作的指導(dǎo)意見》, 指導(dǎo)家庭教育成為幼兒園工作熱點(diǎn)。
2016年，億童文教推出家園共育產(chǎn)品，進(jìn)入幼兒園家庭領(lǐng)域，但銷量沒有達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。雖然公司銷售渠道覆蓋全國、深入?yún)^(qū)縣，但這些經(jīng)銷商主要是幼兒園渠道，無法直接觸達(dá)家庭用戶。未來，為推廣家園共育產(chǎn)品，億童文教還需要拓展其他銷售渠道，但短期內(nèi)不會對公司利潤做出太大貢獻(xiàn)。
互聯(lián)網(wǎng)+幼兒園短期對利潤貢獻(xiàn)不明顯
2016年，億童文教推出互聯(lián)網(wǎng)+幼兒園戰(zhàn)略。而目前行業(yè)內(nèi)主要以免費(fèi)形式提供互聯(lián)網(wǎng)+幼兒園服務(wù)，包括覆蓋近10萬家幼兒園的智慧樹、超5萬家幼兒園的掌通平臺等。
因此，我們認(rèn)為，短期內(nèi)億童文教推出互聯(lián)網(wǎng)+幼兒園戰(zhàn)略對公司的利潤貢獻(xiàn)不會太明顯。
但是公司在總部武漢，已有多年運(yùn)營示范園的經(jīng)驗(yàn)，另外還積累了環(huán)境建設(shè)、教材教具、老師培訓(xùn)、信息服務(wù)等多方面園所運(yùn)營能力。未來，自營、聯(lián)營、合辦的幼兒園，會成為公司新的產(chǎn)品推廣渠道。
業(yè)務(wù)趨于成熟，估值39-47億
分析近5年財報，可以發(fā)現(xiàn)公司毛利率呈下降趨勢。因?yàn)槊瘦^高的圖書材料在業(yè)務(wù)中占比下降，毛利較低的玩教具占比上升，隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，整體毛利率有可能呈下降趨勢。
但2016年整體毛利率同比有小幅提升，可能是實(shí)現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)之后，玩教具業(yè)務(wù)的毛利率有所提升。我們認(rèn)為，2017年，億童文教的整體毛利率有可能小幅下降，維持在66%左右。
公司管理費(fèi)用變化不大;研發(fā)支出占比較小，大約5%-6%左右，記入管理費(fèi)用。銷售費(fèi)用占比較大，由于對渠道的控制能力增強(qiáng)，有下降趨勢，但2016年通過控股5家經(jīng)銷商，銷售費(fèi)用同比小幅增長。
預(yù)計，渠道運(yùn)營效率提升的同時，億童文教將繼續(xù)整合和下沉渠道，2017年銷售費(fèi)用占比較2016年有可能小幅下降，但變化不會太大。
綜上，我們認(rèn)為，億童文教對政策和市場有較強(qiáng)敏感度，能迅速響應(yīng)幼兒園需求。憑借配套培訓(xùn)擁有較強(qiáng)渠道控制能力，構(gòu)建起以縣為單位的全國經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，在行業(yè)內(nèi)具有品牌先發(fā)優(yōu)勢。
2017年，億童文教的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將繼續(xù)優(yōu)化，玩教具裝備占業(yè)務(wù)比重增加，隨著教學(xué)體系的完善，客單價有提升空間;對比愛立方、鳳凰康軒等其他同行，億童的市場認(rèn)可度和品牌優(yōu)勢更加突出，有利于銷售渠道會繼續(xù)加深，覆蓋的幼兒園規(guī)模將持續(xù)擴(kuò)大。
不過，億童文教業(yè)務(wù)創(chuàng)新能力不足，現(xiàn)有業(yè)務(wù)已經(jīng)趨于成熟，整體運(yùn)營效率已經(jīng)較高，2017年毛利率有可能小幅下降，銷售費(fèi)用占營收比重可能小幅下降，但整體不會有太大變化。
億童文教在信息化系統(tǒng)有待加強(qiáng)，隨著朗朗教育、長征教育等推出多媒體教材教具，數(shù)字媒體在幼兒園的滲透率逐漸加深。如果億童文教跟不上技術(shù)變革和市場趨勢，可能對公司發(fā)展造成不利影響。
我們認(rèn)為，2017年，圖書材料增速會下調(diào)至10%左右，營收將達(dá)3.56億左右，玩教具裝備增速會保持在70%左右，營收將達(dá)3.43億左右，億童文教預(yù)期總營收在6.99億元左右，預(yù)期凈利率在22%-25%之間，預(yù)期凈利潤區(qū)間為1.54-1.75億元。給予億童文教25-27X PE，估值區(qū)間是39-47億元。
