賣方研究的基本框架

　　賣方研究是定位于二級市場的投資研究和服務(wù)，主要客戶包括公募基金、保險、私募基金等機構(gòu)投資者，研究對象主要是上市公司。

　　賣方研究的基本框架包括政策面、資金面和基本面三個方面。這里主要介紹基本面研究。基本面研究包括行業(yè)研究和公司研究兩部分，有一套成體系的分析方法，其目的是預(yù)測，即找到有投資機會的領(lǐng)域和公司，預(yù)測它們未來的發(fā)展趨勢。

　　具體內(nèi)容和方法包括：

　　-分析行業(yè)結(jié)構(gòu)，如產(chǎn)業(yè)鏈、競爭格局

　　-預(yù)測行業(yè)趨勢，通過歷史和現(xiàn)狀找出行業(yè)本質(zhì)問題，基于這樣的本質(zhì)，通過假設(shè)和邏輯推演，對未來做出預(yù)判

　　這是賣方研究的方法體系

　　教育行業(yè)的賣方研究還處于比較早期的階段，這和行業(yè)的資產(chǎn)證券化狀況密切相關(guān)。我們知道很多賣方分析師都是從去年年底到今年年初才開始進入教育領(lǐng)域的，對應(yīng)于A股市場上教育標的大幅增加，而以前教育類標的非常少。目前從整體來看，教育行業(yè)的資產(chǎn)證券化水平仍然比較低，大量的教育資產(chǎn)無法上市，能夠上市的往往都是一些特例，通過一些特殊的方法規(guī)避掉現(xiàn)行法規(guī)的限制，才得以成功上市?？傊?，二級市場的教育板塊才剛剛興起，未來可以期待。

　　賣方研究視角下的教育行業(yè)研究

　　從橫向?qū)Ρ葋砜?，教育是和醫(yī)療類似的服務(wù)業(yè)，都有如下特點：政府管制經(jīng)濟、供不應(yīng)求、具有公益性、痛點多，同時都依賴于人力，都是關(guān)系到國計民生的重要產(chǎn)業(yè)。

　　同時教育也有著自己獨特的地方。教育是一個“反直覺”的行業(yè)?？瓷先ズ芎唵危?/p>

　　主體關(guān)系簡單——主要包括老師、學(xué)生、學(xué)校、家長

　　產(chǎn)品內(nèi)容簡單——核心是教學(xué)服務(wù)

　　產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)短而簡單

　　但是，憑直覺理解的教育行業(yè)和它的實際情況相去甚遠。我認為產(chǎn)生這種情況的原因如下：一是教育涉及因素廣，比如說它受到政府的影響特別大，涉及到一個國家歷史、文化、意識形態(tài)、發(fā)展戰(zhàn)略、公共服務(wù)體系等內(nèi)容，還涉及到人的認知過程，甚至還涉及到對人性的理解。這些因素交織在一起，導(dǎo)致教育成了一個復(fù)雜的問題。

　　二是教育的需求不同于其他一般需求，教育需求程度深，還有個性化要求，而且隨著時代的變化而變化。因此，教育是一個供給難以滿足需求的行業(yè)。

　　所以我們在研究教育行業(yè)的過程中得出了如下的認識：第一，教育核心痛點是供不應(yīng)求。供給成為了行業(yè)發(fā)展的瓶頸。只有研究供給，才能真正反映行業(yè)的規(guī)模和發(fā)展趨勢。目前市場上講教育的空間主要是從需求角度講，就是把每個人的需求加總，需求是比較宏觀的，供給則是非常具體的，在每一個教育細分領(lǐng)域，供給都是非常不一樣的。因此我們應(yīng)該采用一種自下而上，而不是自上而下的研究方法。第二，教育行業(yè)的研究，看模式比看空間更重要。在一個領(lǐng)域里，行業(yè)的空間轉(zhuǎn)化為行業(yè)的規(guī)模的前提是商業(yè)模式必須成立。但是在教育行業(yè)，商業(yè)模式常常是不確定的、不清楚的，這是因為教育領(lǐng)域要識別真實的需求很難，因此做教育的公司尤其是創(chuàng)業(yè)公司，在模式上需要不斷的試錯。教育行業(yè)的模式也一直在不斷演化，過去成立的未來不一定成立。例如，原來新東方的名師模式是非常成功的，但是后來被好未來的標準化后臺模式打敗了，現(xiàn)在新東方又產(chǎn)生了全方位的深度教育服務(wù)的模式。

　　我們在研究教育行業(yè)時采用四步研究方法：

　　第一步大量觀察，包括產(chǎn)品形態(tài)、商業(yè)模式等

　　第二步分類總結(jié)，分析市場結(jié)構(gòu)和供求關(guān)系

　　第三步探究本質(zhì)，比如核心痛點，瓶頸等

　　第四步邏輯推演，從問題本質(zhì)出發(fā)做推斷

　　我們?yōu)槭裁匆芯炕ヂ?lián)網(wǎng)教育?與其它行業(yè)相比較而言，教育行業(yè)的形態(tài)幾百年來都沒有發(fā)生根本的改變，現(xiàn)代化的進展比較緩慢。主要原因就是教育是一個比較依賴于人(老師)來組織工作的行業(yè)，這就使得教育行業(yè)擴張困難，規(guī)?；膹?fù)制很難，難以出現(xiàn)較大的企業(yè)。怎樣才能改變這樣的狀態(tài)呢?互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的優(yōu)勢就是可以大規(guī)模的復(fù)制，那么互聯(lián)網(wǎng)和教育結(jié)合，會不會加速教育行業(yè)的現(xiàn)代化過程?這是我們研究互聯(lián)網(wǎng)教育的初衷。在具體方法上，我們認為互聯(lián)網(wǎng)教育并不是一個獨立的行業(yè)，應(yīng)該從兩個方面來研究：第一，傳統(tǒng)教育的現(xiàn)狀、痛點和本質(zhì)問題;第二，互聯(lián)網(wǎng)的優(yōu)勢和能夠起到的作用。把兩者結(jié)合起來分析，才能看到問題的本質(zhì)，并預(yù)測未來的發(fā)展趨勢。

　　教育行業(yè)的核心痛點：供不應(yīng)求

　　1. 教育行業(yè)的核心痛點是供不應(yīng)求

　　與醫(yī)療行業(yè)相類似，教育行業(yè)的核心痛點是供不應(yīng)求。具體體現(xiàn)在三個方面：

　　一是總量不足。2014年我國財政性教育經(jīng)費投入總額2.64萬億元，占GDP比重為4.1%，已接近發(fā)達國家水平，但是民間資本投入遠低于國際水平。

　　二是分布不均。橫向來看，一、二、三、四線城市及農(nóng)村教育資源呈梯級分布，差異巨大;縱向來看，教育資源向重點學(xué)校集中。

　　三是質(zhì)量不夠。一方面行業(yè)服務(wù)和管理較為粗放;另一方面?zhèn)鹘y(tǒng)的班級教學(xué)、應(yīng)試教育不能滿足日益增長的個性化教育需求和社會發(fā)展對技能提升的需求。

　　以上三大痛點對應(yīng)三大解決問題的方向：

　　一是國家放開民資辦教育

　　二是降低教育成本，提高資源配置效率，擴大優(yōu)質(zhì)資源覆蓋面

　　三是提升教育產(chǎn)品的品質(zhì)，向個性化、多品類、實用性發(fā)展

　　2. 解決問題的關(guān)鍵：提升人力效率

　　教育是一個重度依賴人力的行業(yè)。傳統(tǒng)線下教育機構(gòu)(包括民辦學(xué)校和培訓(xùn)機構(gòu))的人力成本一般會占到營業(yè)成本的50%左右，其組織形態(tài)的各個環(huán)節(jié)都呈現(xiàn)出高人力投入的特征。具體分析如下：

　　首先，教育中最核心的教學(xué)環(huán)節(jié)對教師高度依賴。(1)教學(xué)服務(wù)質(zhì)量高度依賴于教師的經(jīng)驗水平，而經(jīng)驗靠時間積累難以復(fù)制，導(dǎo)致優(yōu)秀教師稀缺，成本較高。(2)教師單位時間能夠服務(wù)的人數(shù)有限。為保證教學(xué)效果，班級人數(shù)要控制在一定范圍內(nèi)，導(dǎo)致教師的人力利用效率偏低。

　　其次，在教務(wù)、師訓(xùn)等管理環(huán)節(jié)中，由于管理的對象是人，管理各環(huán)節(jié)的標準化、信息化水平偏低。再次，在教研環(huán)節(jié)中，由于知識體系和學(xué)生認知規(guī)律的復(fù)雜性，教研水平與教學(xué)經(jīng)驗高度相關(guān)。無論是個體教研(名師模式，新東方為代表)還是團隊教研(后臺模式，好未來為代表)，都非常依賴于人力。最后，在招生環(huán)節(jié)中，由于學(xué)生需求的非標準化，成功招收一個學(xué)員往往需要多級轉(zhuǎn)化、多次溝通。常見的銷售方式如電銷、地推和試聽課等，都需要使用大量的人力。

　　教育行業(yè)對人力的依賴會帶來三個問題：

　　一是行業(yè)的規(guī)模效應(yīng)差，隨著人力成本越來越高，行業(yè)利潤率難以提升，甚至出現(xiàn)下降趨勢。

　　二是教師的培養(yǎng)、教研體系的搭建，以及各環(huán)節(jié)的磨合都需要相當(dāng)長的時間，導(dǎo)致行業(yè)的內(nèi)生增長速度較慢。

　　三是教育的規(guī)?；蛡€性化形成一對矛盾，個性化教育難以通過較低成本的方式來規(guī)?；瘜崿F(xiàn)。

　　因此，提升教育行業(yè)的供給水平，突破口在于減輕行業(yè)對人力的依賴，提高人力利用效率，用技術(shù)來代替人力以及創(chuàng)造人力無法實現(xiàn)的新應(yīng)用。

　　互聯(lián)網(wǎng)+教育的價值：連接和智能

　　互聯(lián)網(wǎng)向教育行業(yè)滲透的價值點在于“連接”和“智能”兩個方面。通過“連接”消除信息不對稱，優(yōu)化資源配置，提升效率;通過“智能”實現(xiàn)教育的個性化，提升效果。

　　1. 連接1.0：資本驅(qū)動單環(huán)節(jié)信息化和功能實現(xiàn)

　　從2013年到2015年上半年，在資本的驅(qū)動下，互聯(lián)網(wǎng)教育經(jīng)歷了創(chuàng)新產(chǎn)品和模式的爆發(fā)式發(fā)展?；ヂ?lián)網(wǎng)教育一級市場投資火熱。

　　創(chuàng)業(yè)項目按照市場來分，有學(xué)前、K-12、高等教育、職業(yè)、留學(xué)、語言、素質(zhì)類等賽道;按照產(chǎn)品形態(tài)來分，有內(nèi)容、工具、服務(wù)、社區(qū)、綜合等幾種類型;按照業(yè)務(wù)模式來分，有B2B、B2C、C2C、B2B2C等模式。在過去兩年中，有大量資本投入互聯(lián)網(wǎng)教育。如果以這三個維度為坐標畫成一個魔方，幾乎每一個節(jié)點都有公司在創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)新覆蓋到教育服務(wù)所有環(huán)節(jié)，構(gòu)成了一個互聯(lián)網(wǎng)教育的巨大“試驗田”。三維圖中每一個點都代表有一個公司在創(chuàng)業(yè)。詳細見下圖。

　　基于教育服務(wù)環(huán)節(jié)劃分的互聯(lián)網(wǎng)教育創(chuàng)業(yè)生態(tài)

　　2. 問題：不能變現(xiàn)

　　從2015年下半年開始，隨著資本市場遇冷，一級市場和二級市場都不太好，教育創(chuàng)業(yè)融資也面臨資本寒冬的問題。之前資本并不要求這些創(chuàng)業(yè)項目盈利，只關(guān)注團隊的創(chuàng)新能力、產(chǎn)品和模式的創(chuàng)新程度、潛在的市場空間等等。但是現(xiàn)在資本開始關(guān)注項目的變現(xiàn)能力，希望能夠掙錢了。于是互聯(lián)網(wǎng)教育進入到回歸商業(yè)本質(zhì)的階段。

　　現(xiàn)狀是大多數(shù)項目都是沒有收入的或者有收入沒有利潤的。原因是，教育(尤其是有升學(xué)、就業(yè)等功利性目標的教育)是結(jié)果導(dǎo)向非常強的一種服務(wù)，用戶衡量教育服務(wù)的第一標準是“效果”。2C的教育服務(wù)，需要家長付費，那么比如K-12，家長的要求就是在升學(xué)考試中提分。如果達不到這個效果，很難要求家長付費。

　　而教育的效果須借由完整的教學(xué)體系來實現(xiàn)，即要包含“教、學(xué)、練、測、評”五個環(huán)節(jié)。例如對于K-12中自學(xué)能力不強的學(xué)生來說，用戶沒有能力將碎片化的資源整合到一個有效的體系中，此時單一環(huán)節(jié)的服務(wù)無法與效果相關(guān)聯(lián)，無論質(zhì)量再好，用戶也無法做出購買決策。只有在少數(shù)情況下，用戶的自學(xué)能力較強或者學(xué)習(xí)內(nèi)容的復(fù)雜度不高(如短期的考前復(fù)習(xí))，用戶可以將學(xué)習(xí)資源整合到自己已經(jīng)建立的“教學(xué)體系”中，此時的效果由用戶主觀決定。這就解釋了為什么某些K-12內(nèi)容類和工具產(chǎn)品，雖然質(zhì)量非常高卻難以變現(xiàn);而一些考前輔導(dǎo)類的內(nèi)容資源，雖然制作不算精良卻仍然能賣得出去。

　　但是目前大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)教育企業(yè)都是針對教育的某個環(huán)節(jié)，沒能完成一個商業(yè)閉環(huán)，所以很難看到效果。

　　3. “連接”2.0

　　回歸商業(yè)本質(zhì)，探索收入模型

　　這一階段大量項目(題庫、工具等)開始轉(zhuǎn)型尋求變現(xiàn)，比較有代表性的是轉(zhuǎn)型直播。然而，純在線直播除了在職業(yè)教育和英語培訓(xùn)領(lǐng)域已經(jīng)建立收入模型之外，在主流的K-12領(lǐng)域仍然處于收入模型的探索期，商業(yè)模式的成立還需要一定時間。

　　4. 未來互聯(lián)網(wǎng)教育的發(fā)展趨勢——“智能”提升教育服務(wù)效果

　　前面我們分析了互聯(lián)網(wǎng)如何通過“連接”屬性提高教育行業(yè)的存量資源利用效率，在保證效果的前提下降低人力成本。但對于教育行業(yè)來說只是改善，還算不上變革。好的教育模式是盡可能滿足個性化需求。在現(xiàn)階段如果需要靠人來滿足這一需求，當(dāng)然只能讓一個老師教盡可能少的學(xué)生，這樣的教育服務(wù)也會比較昂貴。比如目前的私立學(xué)?；蛘邍H學(xué)校、培訓(xùn)機構(gòu)的1對1服務(wù)和小班課。這是傳統(tǒng)教育服務(wù)滿足個性化需求的方式。

　　互聯(lián)網(wǎng)教育的未來是通過大數(shù)據(jù)+智能算法來實現(xiàn)規(guī)模化的個性化教育，即通過“智能”提升效果。這一過程將創(chuàng)造前所未有的增量市場，并深刻改變教育產(chǎn)業(yè)格局。實現(xiàn)這一目標，需要滿足三個要素：

　　?-知識結(jié)構(gòu)大數(shù)據(jù)：基于專家經(jīng)驗，將知識體系結(jié)構(gòu)化和標準化。

　　?-學(xué)習(xí)行為大數(shù)據(jù)：將人的學(xué)習(xí)行為數(shù)據(jù)化，基于實驗迭代，在采集、定義和解釋方式上形成統(tǒng)一的標準。

　　?-智能算法：將學(xué)習(xí)行為對應(yīng)到知識結(jié)構(gòu)中，并給出下一步的教學(xué)方案。

　　這三者相結(jié)合，形成一套標準化的復(fù)雜系統(tǒng)，來實現(xiàn)教育的個性化。這種模式將改變教育的服務(wù)形態(tài)和產(chǎn)業(yè)格局。體現(xiàn)在：

　　?-服務(wù)形態(tài)：每個人的學(xué)習(xí)內(nèi)容和路徑各不相同，系統(tǒng)根據(jù)教育大數(shù)據(jù)、高校專業(yè)大數(shù)據(jù)和職業(yè)大數(shù)據(jù)，可為每個人提供學(xué)業(yè)發(fā)展、專業(yè)發(fā)展和職業(yè)發(fā)展的規(guī)劃和指導(dǎo)。

　　-產(chǎn)業(yè)格局：重度垂直的一體化產(chǎn)業(yè)格局。產(chǎn)業(yè)集中度提升，可能會出現(xiàn)較大體量的教育公司;數(shù)據(jù)會成為教育企業(yè)的競爭壁壘，大而強的公司一定是掌握了優(yōu)質(zhì)教育大數(shù)據(jù)的公司。

　　教育不同細分行業(yè)形態(tài)各異

　　1. 早幼教：幼兒園重在標準化，早幼教服務(wù)看平臺

　　早幼教互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品：全面服務(wù)線下場景

　　互聯(lián)網(wǎng)在早幼教行業(yè)滲透程度較低，主要輔助于線下活動場景。線下活動場景分為全日制(主要為幼兒園)和非全日制兩大類。其中全日制包括托管(3歲以前)、幼兒園(3-6歲)和學(xué)前班(學(xué)前一年)三類;非全日制主要包括親子教育/活動和幼兒課程兩大類。其中親子教育/活動又包括家庭場景(家庭教育)、戶外場景(親子游)和室內(nèi)場景(早教中心)三大場景。從剛需程度來講，幼兒園是最具剛需的服務(wù)，其它服務(wù)形態(tài)則隨著家庭收入水平提升，需求越來越大，呈現(xiàn)出多樣化的特點。

　　幼兒園

　　幼兒園行業(yè)存在數(shù)量供給不足、質(zhì)量參差不齊、產(chǎn)業(yè)格局高度分散的痛點，提升供給能力要通過標準化來實現(xiàn)。而標準化用傳統(tǒng)方式效率低、效果差，需要引入新的技術(shù)和模式。目前互聯(lián)網(wǎng)在內(nèi)容和管理的標準化方面都取得了一定進展，我們認為全產(chǎn)業(yè)鏈的幼教集團在標準化方面更有優(yōu)勢。

　　非全日制早幼教服務(wù)

　　非全日制早幼教服務(wù)市場具有品類眾多、市場高度分散、用戶粘性低的特點，天然不是能夠標準化和規(guī)模化的行業(yè)?；ヂ?lián)網(wǎng)在這一領(lǐng)域的價值主要在“連接”功能中的流量聚集方面。我們認為這一領(lǐng)域中產(chǎn)品和服務(wù)提供方將長期處于高度分散狀態(tài)，能夠形成規(guī)模的是把這些產(chǎn)品和服務(wù)與用戶進行深度匹配的平臺。通過對用戶需求的深層次把握，提高用戶粘性，培養(yǎng)粉絲級用戶。而平臺建立的核心壁壘是把握三大入口：家長入口、場景入口和產(chǎn)品入口。

　　2. K-12：教育信息化期待產(chǎn)品突破，課外培訓(xùn)看好線上線下混合

　　K-12行業(yè)結(jié)構(gòu)及產(chǎn)品形態(tài)

　　教育信息化

　　K-12教育信息化是一個類似于政府采購的“預(yù)算市場”。目標由教育主管部門自上而下逐級傳達，采購需求由學(xué)校管理者向上逐級申報，需求在教育行政體制內(nèi)部完成閉環(huán)，而不是由使用者從需求出發(fā)來產(chǎn)生。這導(dǎo)致大量采購的產(chǎn)品不符合學(xué)校的教育場景，使用率很低。

　　K-12教育信息化最關(guān)鍵的突破口還是在于產(chǎn)品本身。如果產(chǎn)品能夠真正解決學(xué)校、教師和學(xué)生的痛點，能夠自發(fā)產(chǎn)生使用率和口碑，K-12階段互聯(lián)網(wǎng)教育面臨的種種問題將迎刃而解了。事實上，在全國教育信息化推廣最好的上海，公立學(xué)校校長普遍面臨的問題是教育信息化經(jīng)費花不完，卻沒有足夠好的產(chǎn)品可以購買。

　　K-12教育信息化市場正處于一個瓶頸期，在產(chǎn)品沒有形成突破時，很多模式的確定性不強，導(dǎo)致市場普遍持觀望態(tài)度。而一旦產(chǎn)品出現(xiàn)突破，教育信息化將成為K-12教育行業(yè)的“超級入口”。很多人認為教育信息化的市場空間由財政經(jīng)費決定，有明顯的天花板。然而本身的市場空間并不能代表價值。公立學(xué)校是最具權(quán)威性、學(xué)生花費時間最多的教育場景，如果企業(yè)能夠通過信息化產(chǎn)品獲取學(xué)生學(xué)習(xí)大數(shù)據(jù)，并且有好的算法理解和分析學(xué)生學(xué)習(xí)行為，就會獲得最核心和有針對性的教育需求，這將是教育培訓(xùn)行業(yè)最強的壁壘。因此我們說教育信息化是未來的“超級入口”。

　　課外培訓(xùn)

　　傳統(tǒng)線下培訓(xùn)機構(gòu)市場經(jīng)過二十年的發(fā)展，誕生了新東方、好未來這樣的教育巨頭公司，模式已經(jīng)非常成熟。但是市場一直高度分散。大型機構(gòu)主要在一、二線城市布局，三、四線城市仍然處于“小散亂”的原始發(fā)展狀態(tài)。一、二線城市市場在布局上已經(jīng)相對飽和，未來的競爭主要圍繞產(chǎn)品和服務(wù)升級;而三、四線城市作為相對藍海的區(qū)域，已經(jīng)成為各大教育培訓(xùn)機構(gòu)競相爭奪的新市場。

　　然而，傳統(tǒng)線下培訓(xùn)機構(gòu)向三、四線擴張并不像想象中那么容易。最大的一個問題就是師資。由于人才向大城市集中，三、四線城市難以招到優(yōu)秀的老師，教研和管理隊伍搭建也難比肩大城市的水平。因此培訓(xùn)機構(gòu)在三、四線城市很難復(fù)制和一、二級城市同等水平的教學(xué)質(zhì)量，這樣相比于本地培訓(xùn)機構(gòu)就沒有了優(yōu)勢。同時，教育培訓(xùn)行業(yè)具有天然的地域性，本地培訓(xùn)機構(gòu)更了解用戶，在銷售、管理方面更接地氣，反而比大型連鎖機構(gòu)更具有優(yōu)勢。因此，大型培訓(xùn)機構(gòu)向三、四線城市擴張需要探索新的路徑和方式。

　　K-12互聯(lián)網(wǎng)教育作為新進入者，在產(chǎn)品創(chuàng)新和模式方面令世人矚目。然而其中大量創(chuàng)新的產(chǎn)品和模式還沒有變現(xiàn)，目前正在通過轉(zhuǎn)型直播的方式，進行收入模型的探索。從建立收入模型，再到實現(xiàn)利潤模型，跑通商業(yè)模式，還需要一定的時間。

　　因此，在K-12課外培訓(xùn)行業(yè)中，純線下和純線上模式都出現(xiàn)了各自的瓶頸。在現(xiàn)階段線上線下結(jié)合的方式更被人看好。具體有兩種實現(xiàn)路徑：一是傳統(tǒng)線下培訓(xùn)機構(gòu)向上延伸，將線上和線下業(yè)務(wù)相配合;二是線上互聯(lián)網(wǎng)教育機構(gòu)與線下機構(gòu)合作。

　　3. 留學(xué)咨詢：行業(yè)面臨轉(zhuǎn)型升級，提升質(zhì)量是關(guān)鍵

　　留學(xué)咨詢行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)

　　行業(yè)面臨轉(zhuǎn)型升級

　　雖然留學(xué)咨詢本質(zhì)上是一種信息咨詢服務(wù)，但是這個行業(yè)的信息化程度非常低，各個服務(wù)環(huán)節(jié)(包括簽單、方案制定、材料制作、申請、簽證)都由人力來完成。這導(dǎo)致該行業(yè)有如下痛點：服務(wù)精確度不夠，重復(fù)勞動較多，人力成本較高。

　　其中的原因，一方面是因為服務(wù)的非標準性，另一方面也是長期粗放式經(jīng)營的慣性使然。隨著人力成本的逐漸上升，以及用戶對于服務(wù)質(zhì)量的要求越來越高，留學(xué)咨詢行業(yè)的轉(zhuǎn)型升級勢在必行。

　　通過信息化和打通產(chǎn)業(yè)鏈提升服務(wù)質(zhì)量

　　因此，互聯(lián)網(wǎng)在留學(xué)咨詢行業(yè)的應(yīng)用，單純依靠降低某些環(huán)節(jié)的成本和低價策略很難對行業(yè)產(chǎn)生根本性的改變。改造行業(yè)的前提是提升留學(xué)服務(wù)的質(zhì)量，更好地滿足用戶需求。只有這樣，商業(yè)模式的收入模型才能夠成立，然后才是優(yōu)化成本結(jié)構(gòu)改善利潤模型。從提升服務(wù)質(zhì)量的角度出發(fā)，留學(xué)咨詢行業(yè)轉(zhuǎn)型升級有三個可能的方向：

　　?-未來趨勢：行業(yè)信息化向縱深發(fā)展，可能會催生出專業(yè)信息服務(wù)SaaS公司

　　?-服務(wù)內(nèi)容從單純的申請向?qū)W業(yè)和職業(yè)綜合規(guī)劃發(fā)展

　　-產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化打通，形成重度垂直的服務(wù)生態(tài)

　　4. 職業(yè)教育：考試培訓(xùn)“提頭擴尾”，技能培訓(xùn)“重度垂直”

　　職業(yè)教育行業(yè)結(jié)構(gòu)及代表公司

　　考試培訓(xùn)

　　職業(yè)考試培訓(xùn)行業(yè)具有三大特點：一是發(fā)展相對成熟，部分細分領(lǐng)域的集中度較高;二是品類眾多，用戶粘性低，橫向品類較寬、縱向服務(wù)較淺;三是互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用最為成熟。行業(yè)龍頭公司常呈現(xiàn)出大而全的多品類經(jīng)營特征。我們認為職業(yè)考試培訓(xùn)的痛點主要在于區(qū)域覆蓋范圍不夠和品類覆蓋深度不足。未來職業(yè)考試培訓(xùn)行業(yè)最可能的發(fā)展方向是：一方面提升頭部市場的服務(wù)深度，另一方面擴大長尾市場的覆蓋范圍。這一過程將以線上和線下深度融合的形式來推進。

　　技能培訓(xùn)

　　職業(yè)技能培訓(xùn)行業(yè)的本質(zhì)是填補學(xué)歷教育和就業(yè)之間的缺口。而需求痛點主要包括兩大方面：一是學(xué)生能力與崗位需求之間結(jié)構(gòu)性錯位;二是學(xué)生求職與企業(yè)招聘之間信息不對稱。上述兩個痛點對應(yīng)的解決方法是：提供與崗位需求相適應(yīng)的教學(xué)和實踐內(nèi)容;減少學(xué)生和企業(yè)之間的信息不對稱，更精準匹配就業(yè)。

　　整體上看，職業(yè)技能培訓(xùn)行業(yè)發(fā)展具有兩大趨勢：一是互聯(lián)網(wǎng)化程度高，線上線下深度融合。二是從聚焦于課程服務(wù)向重度垂直的縱向一體化方向發(fā)展。我們認為未來職業(yè)教育機構(gòu)將不再是單純提供課程服務(wù)的培訓(xùn)，而是成為打通產(chǎn)業(yè)鏈上下游的職業(yè)教育集團。通過對學(xué)校、學(xué)生和企業(yè)三方的深度服務(wù)，全面掌握教學(xué)、學(xué)生能力和崗位需求大數(shù)據(jù)，形成重度垂直的產(chǎn)業(yè)格局。這一過程將擴大原來的市場邊界，并催生新增量。而互聯(lián)網(wǎng)將存在于其中每一個環(huán)節(jié)，充分發(fā)揮“連接”和“智能”的價值。

　　投資邏輯

　　教育行業(yè)正處于前所未有的大變革時期。資本和技術(shù)的快速滲透預(yù)示了行業(yè)的美好前景，同時也使得行業(yè)發(fā)展的方向和路徑撲朔迷離。我們的研究經(jīng)過大量的觀察、思考和邏輯推演，總結(jié)出如下的投資邏輯：空間為前提，模式為主導(dǎo)，關(guān)注兩大指標。

　　1. 空間為前提

　　教育行業(yè)的潛在市場空間轉(zhuǎn)化為實際規(guī)模并不是件容易的事情，因此行業(yè)空間僅能作為投資邏輯前提，而非充分條件。

　　在具體計算細分行業(yè)空間的時候，除了通常的從需求角度計算(例如2C市場通過個體需求加總)之外，還應(yīng)該從供給角度注意商業(yè)模式可能創(chuàng)造的空間變化。例如，資本市場一般認為教育信息化市場空間由政府預(yù)算決定，由于國家教育經(jīng)費每年不可能有太快的增長，因此行業(yè)存在明顯的天花板。但是，正如我們之前分析過的，教育信息化是K-12教育行業(yè)的“超級入口”，如果能夠成功應(yīng)用，對于其它教育服務(wù)有非常強的導(dǎo)流能力，這時其價值和空間就不能簡單用政府教育經(jīng)費來衡量了。

　　如果單從市場空間這一因素來說，K-12階段是規(guī)模最大、需求高度一致的教育細分市場。如果能夠有成功的模式出來，可能會出現(xiàn)較大體量的公司。事實上，近兩年一級市場投資占比最高的細分領(lǐng)域就是K-12，算是上述觀點的一個印證。

　　2. 模式為主導(dǎo)

　　如前所述，模式是潛在空間轉(zhuǎn)化為實際規(guī)模的關(guān)鍵。總結(jié)成功的模式需要滿足兩點：一是產(chǎn)品設(shè)計切合用戶需求，二是業(yè)務(wù)擴張符合行業(yè)發(fā)展邏輯。

　　首先，教育行業(yè)的用戶需求是比較難以識別的，很多產(chǎn)品和模式實際上都被“偽需求”所誤導(dǎo)，所以教育行業(yè)中“交學(xué)費”是很普遍的現(xiàn)象。因此判斷產(chǎn)品是否針對真實的需求，并且能夠滿足這種需求就構(gòu)成了投資分析的關(guān)鍵一步。

　　其次，通過各細分行業(yè)的特點和發(fā)展趨勢，可以看到各細分領(lǐng)域比較相似的發(fā)展趨勢是：服務(wù)由短變長，由淺入深，由粗放到精細。而在產(chǎn)業(yè)格局方面不同細分領(lǐng)域的差異相對較大。因此，標的公司的業(yè)務(wù)擴張要符合相應(yīng)細分行業(yè)的發(fā)展邏輯。

　　需要說明的是，在教育行業(yè)中，用戶的需求常常是變化的，行業(yè)的發(fā)展邏輯也是不斷演進的，所以好的模式也總是階段性的，歷史上成功的未來不一定適用。在這種情況下，企業(yè)能否持續(xù)性地找到好模式，與管理層對行業(yè)的理解能力和執(zhí)行能力有很大關(guān)系。因此，從更深層次的角度看，尋找好的模式實質(zhì)上是在尋找好的團隊。

　　3. 關(guān)注兩大指標

　　教育機構(gòu)的興衰成敗與兩個指標有非常密切的關(guān)系：一個是成本，一個是經(jīng)營壁壘。

　　通常會認為一個教育機構(gòu)最核心的生存要素是內(nèi)容或產(chǎn)品，而實際上教育行業(yè)內(nèi)人士通常會說招生和成本控制是關(guān)鍵的重要指標。教育機構(gòu)作為資源的組織者，如果不計成本，獲取好的內(nèi)容往往并不困難(實際上通過高薪挖名師一直屢見不鮮)，真正的難點是在保持一定服務(wù)質(zhì)量的情況下把成本控制到最低。我們看到行業(yè)內(nèi)能夠成規(guī)模、有競爭力的公司，如新東方和好未來，無不是在成本控制上占據(jù)優(yōu)勢。成本控制的實現(xiàn)方法有多種：如通過技術(shù)等手段降低獲客成本，通過增加客戶粘性、提高復(fù)購率降低平均成本，通過多種業(yè)務(wù)間的相互導(dǎo)流降低綜合成本等。

　　經(jīng)營壁壘是一個寬泛的概念，事實上低成本也是一種壁壘。在此，重點討論通過業(yè)務(wù)模式形成的經(jīng)營壁壘。由于教育行業(yè)用戶的流動性非常強，經(jīng)營壁壘對于建立和維持市場競爭地位非常重要。例如在K-12課外培訓(xùn)行業(yè)中，早期的新東方是通過名師資源建立了競爭壁壘，后來學(xué)而思(好未來)是通過建立強大的教研體系和產(chǎn)品體系構(gòu)筑了新的壁壘，而目前新東方又在嘗試通過更深度的、全方位的服務(wù)體系建立新一代的壁壘。從中可以看到隨著行業(yè)發(fā)展，經(jīng)營壁壘也是階段性的?；谇拔慕逃悄芑姆治觯梢酝茰y在未來數(shù)據(jù)將成為教育行業(yè)最大的壁壘。

　　（作者王莎莎，方正證券研究所中小盤組分析師）